推特 文爱 好意思光：AI再火也填扞拒“周期坑”
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好意思光（MU.O）于北京时辰 2024年12月19日早的好意思股盘后发布了2025财年第一季度财报（终结 2024年11月），重心如下：
1、总体事迹：收入端达标，毛利率遇阻。好意思光公司2025财年第一季度总营收87.1好意思元，同比上升84.3%，合适市集预期（87.2亿好意思元）。本季度收入不时加速回升，是受公司DRAM业务增长的带动。好意思光公司在2025财年第一季度竣事净利润18.7亿好意思元，利润端持续升迁。在HBM放量及存储家具价钱飞腾的激动下，公司收入端和毛利率都有显着的升迁，激动公司最终利润的显着好转。
2、分业务情况：HBM是事迹主推力。DRAM和NAND组成了公司99%的收入着手，而本季度HBM是事迹增长的主要推能源。细分来看，公司的DRAM和NAND业务固然在本季度都较大的同比增幅，但环比层面有显着分化。其中DRAM业务环比仍有20%的增长，而NAND业务却出现了5%的下滑。而这主若是因为，DRAM在HBM的带动下不时保持增长，而传统鸿沟需求端的疲软奏凯导致了NAND业务的环比回落。
3、下季度预测：2025财年第二季度交易收入为79-81亿好意思元（环比下滑9%），低于市集一致预期（90亿好意思元）；季度毛利率（GAAP）为36.5%至38.5%，毛利率环比亦然下滑，低于市集一致预期（41.3%）。
海豚君举座不雅点：本季度财报差强东说念倡导，但下季度指点“垮了”
好意思光本季度的营收和毛利率不时回升，而其中毛利率泄露不足市集预期。固然HBM仍给公司孝顺着增量，但公司本季度受手机等卑劣传统市集的影响，部分存储家具价钱出现下滑，进而对毛利率的泄露产生影响。
杨超越 ai换脸分业务来看，公司DRAM业务本季度仍有20%的环比增长。在HBM的带动下，DRAM业务不时着量价都升的泄露；而公司的NAND业务本季度环比下滑5%。这主若是受手机、汽车及工业等卑劣库存迂曲的影响，筹议存储家具的出货量和均价都出现小幅的环比下滑。
和本季度的财报比拟，公司的下季度预测确切“差劲”。不仅中断了公司纠合7个季度的以来收入端的持续增长，而况环比出现了近8亿好意思元的下滑，毛利率也可能出现环比回落的满足。这无疑会给市集增多更多的牵挂：1）公司本轮的存储上行周期收尾了？2）公司HBM的业务增长受阻？这奏凯导致了公司股价在盘后出现了16%的下滑。
联结行业及公司规划情景来看，海豚君以为下季度收入端的下滑，仍然主若是受手机、汽车等鸿沟的影响。从几个角度来看：1）刻下传统鸿沟仍处于库存迂曲阶段，公司量度2025财年后半年（当然年的2025年3月后）才缓缓回稳；2）公司本次将来岁的HBM总市集限度预期进一步升迁至300亿好意思元（原预期250亿），这足以可见公司对HBM业务的信心；3）而近期听说英伟达迂曲B200和B300的出货结构，也将在一定历程影响好意思光HBM的节律。
举座来看，好意思光刻下业务中既有传统存储需求，也有HBM等的AI筹议需求。而刻下公司事迹基本盘仍受传统业务影响，而今传统鸿沟的低迷将奏凯影响到公司接下来的业务。而关于市集原宥的具备成长性的HBM业务，固然刻下收入占比仍不足一成，但公司给对来岁的增长预期是不时上修的。因此，公司事迹将在2025财年的上半年承压，而跟着卑劣库存去化和HBM的放量，公司事迹有望鄙人半年再次迎来显着的升迁。
以下是海豚君对好意思光财报的具体分析：
一、总体事迹：收入端达标，毛利率遇阻
1.1收入端
好意思光公司2025财年第一季度总营收为87.1亿好意思元，同比增长84.3%，合适市集预期（87.2亿好意思元）。本季度的收入同比回升，主若是受公司存储家具加价的带动，其中公司的DRAM和NAND家具的出货均价同比涨幅均有60%+。
从环比层面看，公司本季度环比增长12.4%。其中DRAM业务在HBM需求的带动下本季度仍有20%的环比增长，而NAND本季度出现了5%的环比下滑，主若是受手机、汽车及工业等鸿沟卑劣库存迂曲的牵扯影响。
1.2毛利情况
好意思光公司2025财年第一季度竣事毛利33.48亿好意思元，公司的季度毛利不时回升。
其中公司本季度毛利率为38.4%，低于市集预期（39.3%）。毛利率的增长主若是由于DRAM家具均价飞腾且占比升迁的影响，但部分卑劣鸿沟的疲态影响了毛利率回升的幅度。固然公司刻下存货为87.05亿好意思元，环比下滑1.9%。跟着销售端的回暖及部分卑劣的库存去化，公司存货盘活速率有所加速，进一秩序整公司的存货结构。
1.3规划用度
好意思光公司2025财年第一季度规划用度11.76亿好意思元，同比增长6.1%。跟着收入增长，公司本季度规划用度率下落至13.5%。
其平分项用度来看：
1）销售及行政用度：本季度为2.88亿好意思元，同比增长9.5%。销售及行政用度率为3.3%，同比下落2.3pct，占比下落主若是营收端升迁导致。销售用度和营收泄露存一定的关连，而行政用度相对刚性；
2）研发用度：本季度8.88亿好意思元，同比增长5.1%。研发用度是公司规划用度端的最大着手，本季度研发用度率下滑至10.2%。公司手脚科技公司，对研发智商更为好奇，公司研发用度防守在相对高位。
1.4净利润情况
好意思光公司2025财年第一季度竣事净利润18.7亿好意思元，合适市集预期（18.3亿好意思元）。公司本季度的利润增长，主要收货于DRAM的业务增长以及毛利率的升迁。而在本季度，公司净利率为21.5%，盈利智商升迁显着。其中公司本季度的规划性利润达到了21亿好意思元，照旧达到了过往周期中相对较高的位置。
二、分业务情况：HBM是事迹主推力
从此前海豚君的好意思光深度看《好意思光：存储芯片大厂冬天熬完毕吗？》，公司最大的收入着手即是存储芯片。从最新的财报看， DRAM和NAND仍然是公司最伏击的收入着手，两者总共占比达到99%。因此对好意思光业务的变化，主要看DRAM和NAND业务的情况。
2.1DRAM
DRAM是公司最大的收入着手，占比达到7成以上。而本季度公司DRAM业务收入增长至63.9亿好意思元，同比上升86.5%。结抓机及汽车等卑劣的泄露来看，海豚君以为DRAM业务本季度环比增长的10亿好意思元增量，主要来自于云做事器DRAM需求及HBM的营收增长激动。
从量价泄露看：公司本季度DRAM业务环比增长的20%，其中出货量环比增长约7%，而价钱端也简短有8%的回升。
本季度量价都升的泄露，主要都是由云做事器的需求带来，而传统鸿沟的部分家具有价钱下滑的压力。以DDR4 16G（1G*16）3200Mbps为例，家具报价照旧从2023年9月的低点2.89好意思元，一度飞腾至3.81好意思元的高位后缓缓回落至3.09好意思元，直至12月再次回升于今的3.18好意思元，而在公司本财季的均价是显着承压的。
关于市集原宥的HBM鸿沟，刻下行业龙头三家厂商的家具都照旧迭代到最新的HBM3E，其中海力士和公司的家具照旧供货英伟达。凭据YOLE量度，HBM家具将在2026年迭代至下一代的HBM。
至于市集对公司牵挂的点：1）HBM的增长持续性；2）三星的竞争。固然此前曾有报说念三星照旧完成了英伟达的中枢认证，但从产业链信息看，三星在H200的家具周期中可量产的限度有限。而关于举座的HBM总市集限度（TAM），公司将2025年预期提高至300亿好意思元以上。刻下公司在HBM的份额仅为个位数，而将来公司有望将份额升迁至与DRAM市集份额十分的两成傍边。
至于GPU和ASIC之争，其实两者都是需要HBM的。只有举座市集增长，对HBM的市集需求仍是升迁的。而具体区分在于，B200和MI325X需要HBM3E，而近似于谷歌的TPU v6需要HBM3，对性能迭代条款略略放缓。
2.2NAND
NAND是公司第二大收入着手，占比为26%。而本季度公司NAND业务收入为22.4亿好意思元，同比升迁82.1%。NAND的同比增长，主要由家具均价从底部回暖的带动。
然则环比层面，本季度运转出现了下滑，这主若是受手机、汽车等传统卑劣鸿沟需求疲软的影响。底本市集预期，公司卑劣通过库存迂曲，渐渐走出低谷。然则从刻下的泄露看，公司卑劣的库存迂曲还在不时，可能要鄙人个财年的后半年能力出现好转。
从量价泄露看：本季度好意思光的NAND业务环比下滑5%，其中本季度NAND的出货量环比下滑约2%，而NAND的出货均价下滑幅度约为3%。从市集合的家具价钱泄露看，NAND Flash（128Gb 16G*8 MLC），从此前的4.9好意思元下滑至3好意思元隔壁。
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